!!! Něco velkého a hloupého se blíží…
5 min read
Vzhledem k tomu, že úrovně dluhu ve velkých rozvinutých a rozvojových zemích dosahují rekordních úrovní a poměr dluhu k HDP je rovněž na rekordních úrovních (bez podmíněných závazků na sociální zabezpečení, zdravotní péči a další dávky, které situaci zhoršují), je čas přemýšlet o tom, jak státy tento problém vyřeší.
Dluhová krize nemusí být nevyhnutelná, ale nevyhnutelná je. Když se to stane, může to být největší finanční katastrofa všech dob. Pro investory není nikdy příliš brzy přemýšlet o důsledcích.
Když vystavíte dluh v měně, kterou tisknete, není potřeba prodlení ve smyslu nezaplacení.
Můžete jednoduše požádat centrální banku, aby dluh odkoupila (tiskem peněz). Taková je dnes situace v USA, Japonsku, Spojeném království a Evropské měnové unii (zemích, které používají euro). Všechny mají obrovské dluhové břemeno, ale všechny mají centrální banky, které mohou dluh jednoduše odkoupit vytištěním peněz, aby se vyhnuly platební neschopnosti.
Neplacení není problém
Tisk peněz a hromadění dluhů v rozvahách centrální banky má mnoho špatných důsledků, ale nesplácení dluhů mezi ně nepatří. To je mantra moderních monetárních teoretiků (Modern Monetary Theory – MMT) a jejich ideologické vůdkyně Stephanie Keltonové.
Z mého pohledu je MMT jako ekonomická politika odpad, ale postulát žádného selhání je docela rozumný. George Soros říká to samé.
Jsme však již dávno za bodem, kdy lze dluh řídit reálným růstem. Tato hranice je přibližně 90 % poměru dluhu k HDP. Poměr dluhu k HDP ve výši 60 % je ještě pohodlnější a zvládnutelnější.
Bohužel všechny velké země s rezervními měnami, stejně jako mnoho menších zemí, již překročily hranici 90 %. V USA je toto číslo 134 %, což je historické maximum. Spojené království – 102 %. Francie – 111 %. Španělsko – 112 %. Itálie – 145 %.
V Číně je toto číslo 77 %, ale je zavádějící, protože nebere v úvahu provinční dluh, za který je v konečném důsledku zodpovědný Peking. Vezmeme-li v úvahu předběžný dluh, reálná hodnota Číny přesahuje 200 %.
Šampionem mezi dlužníky je Japonsko s ukazatelem 261 %. Jedinou velkou ekonomikou s napůl slušným skóre je Německo s 67 %. Bohužel pro Německo bude pravděpodobně odpovědné za zbytek Evropy prostřednictvím systému ECB Target2.
Všechny tyto země směřují k defaultu. Musíme ale zvážit různé způsoby provedení defaultu.
Existují tři hlavní způsoby defaultu: defaulty, inflace a restrukturalizace dluhu. Neplacení lze z výše uvedeného důvodu eliminovat – peníze si můžete vždy jen tisknout.
Totéž platí pro restrukturalizaci. Inflace je zdaleka nejlepší cestou k defaultu. Peníze dostanete zpět v nominálních hodnotách, ale v reálném vyjádření mají velmi malou hodnotu. Věřitel prohrává a dlužnické země vyhrávají.
Je to udělané krásně a bez námahy
Klíčem k nafukování skutečné hodnoty dluhu je postupovat pomalu. Je to jako krást peníze z peněženky své mámy. Pokud má ona 50 dolarů a vy si vezmete 40 dolarů, všimne si toho. Když vezmete jeden dolar, ona si toho nevšimne. Ale pokud ukradnete dolar každý den, časem se to nasčítá.
Přesně to udělaly Spojené státy v letech 1945-1980. Na konci druhé světové války byl poměr dluhu USA k HDP 120 % (přibližně stejná úroveň jako nyní). V roce 1980 byl tento poměr 30 %, což je zvládnutelné.
Nominální dluh a HDP samozřejmě prudce vzrostly, ale nominální HDP rostl rychleji než nominální dluh, takže poměr klesal. Pokud dokážeme udržet inflaci na 3 %, úrokové sazby na 2 % a fiskální disciplínu (což jsme dělali za Eisenhowera, Kennedyho, Nixona a Forda), nominální HDP poroste rychleji než nominální dluh (díky omezení sazeb Fedu).
Pokud tento poměr zlepšíte řekněme o 2 % ročně a udržíte jej po dobu 35 let (1945-1980), můžete jej snížit o 70 %. Přesně to jsme udělali.
Hlavní věc je dělat to pomalu (jako krádež z kabelky své matky). Téměř nikdo nezaznamenal pokles reálné hodnoty peněz až do fáze „exploze“ (1978-1981). Ale v té době byla mise splněna.
Existují tedy dva způsoby, jak se vypořádat s nadměrným dluhem: fiskální disciplína a inflace. V letech 1945-1980 USA právě to udělaly. Pokud je inflace 3 % a úrokové sazby 2 %, pak se skutečná hodnota dluhu rozplyne. Pokud zachováte fiskální disciplínu ve vztahu k HDP, snížíte poměr nominálního dluhu k HDP.
Udělali jsme obojí.
Důvod, proč poměr dluhu k HDP opět dosáhl 134 %, je ten, že Bush45, Obama, Trump a Biden tento vzorec ignorovali. Fiskální politika je od roku 2000 lehkomyslná, takže vzorec nefunguje. Problémem ve skutečnosti není „tisknutí peněz“ (většina peněz, které Fed vytiskne, se prostě vrátí Fedu jako přebytečné rezervy, takže v reálné ekonomice nic nedělá).
Problém je v tom, že nominální dluh roste rychleji než nominální HDP, takže poměr dluhu k HDP se zvyšuje. Tato dynamika byla výrazně umocněna obrovským nárůstem úrokových sazeb za posledních 18 měsíců.
Dostat se z dluhové krize do dluhů (pomocí půjček) je nemožné. Také se nám nepodařilo vytvořit výraznou inflaci. Téměř celé období zotavení 2009-2019. inflace byla pod 2 %.
Japonsko jako nejjasnější příklad
Když se podíváme na globální obrázek, je důležité pochopit, že Japonsko je jen větší verzí USA, nemají žádnou finanční disciplínu a nemohou dosáhnout inflace, aby si zachránili život. Jediným východiskem pro Japonsko je hyperinflace, která přijde, ale ne teď.
Japonsko bude pravděpodobně moci ještě nějakou dobu pokračovat ve hře na dluh. Kolaps přijde, až se měna zhroutí. Když jsem začal pracovat v bankovnictví, kurz USD/JPY byl 400. To byly časy!
Dluhová krize je za dveřmi. Něco velkého a hloupého (podle brilantní analytičky Stephanie Pomboyové) udělají politici, aby tento problém vyřešili. Řešením ale nebude politika a nebude plán. Krize nastane téměř přes noc a zdánlivě odnikud.
Ale ono to přijde.
